SmartMoney投資日誌

企業的營收獲利成長或衰退很少是短時間就大幅劇烈轉變，投資人的心態不會短時間就由樂觀轉為悲觀，多半時隨著時間與情勢變化而慢慢調整，如果沒有特殊的意外利空，股市趨勢轉變是漸進的、緩慢的調整，但投資人的感受不一定如此，投資人的感受是怎麼突然大跌了？

股市漸進的、緩慢的調整是客觀現象，股價指數由乖離率較大的情況拉回，縮減乖離後再反彈，或橫向整理等待均線靠近，均線由較陡的上升轉為平緩，短中長期各不同均線由多頭排列，逐漸拉近再扭轉成糾結，之後可能重新展開漲勢或轉為空頭排列，過程需要一段時間。

台股指數的季線從七月之後就進入較為平緩的上升，對半年線與年線乖離逐漸縮小，客觀現象開始有漸進的、緩慢的調整，投資人的感受卻是這幾天突然大跌，因為投資人的主觀想法是企業前景樂觀，主觀認為行情仍在上升趨勢，主觀預期行情休息後會再漲，有了主觀預期的觀點而忽略客觀現象已經呈現調整的風險。跌勢不是突然出現的，是經過一段時間的醞釀，只是投資人過度樂觀預期而忽視這段期間的各種風險現象。

指數的月均線在10月中下旬已經開始向下彎，經過這兩天的下跌之後，季線也開始下彎，若短時間內無法止跌，半年線也快要轉為下彎，指數在相對高檔區已經持續一段時間成交量無法擴增，從高點拉回到跌破月線、季線、半年線，再到均線下彎，過程陸續有各種風險訊號，對於持續出現的調整現象只要有警覺，不會覺得股市是突然大跌，目前行情調整的現象持續進行，且加速向下，暫時尚未見到止跌跡象。
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財報公布期出現不少企業獲利成績優異，但無法滿足市場預期使股價不漲反跌，市場的預期沒有具體的數據，投資人怎麼推測股價與市場預期的關聯？沒有辦法，或說實際不需要推測市場預期，所謂獲利低於預期或高於預期，多半是因為股價上漲或下跌之後而給的解釋。

在行情的漲勢過程，相對容易出現企業獲利優於預期而繼續推升股價，在跌勢過程則相反，容易出現企業獲利低於預期，未必真的是因為企業獲利優於(或低於)預期，而是趨勢的力量持續存在，不論獲利如何都會繼續推動股價上漲(或下跌)，獲利優於(或低於)預期是解釋股價表現的說法。

市場心理因為趨勢力量持續存在而有先入為主的想法，上漲時財報成績不佳會想成是利空出盡而上漲，財報成績優異則把未來想得更樂觀而使股價繼續上漲，當趨勢力量減弱或甚至有反轉疑慮時，市場心理的先入為主想法是，財報成績很好但未來可能無法更好，使股價下跌，當財報成績不夠好或有其它瑕疵則更會壓低股價，所以要想的問題不是市場對於企業財報的預期，而是推動股價趨勢的力量是否還存在，股價趨勢的力量是形成市場預期的關鍵。

市場對於企業財報的預期是推動趨勢的力量之一，但不是唯一，還有其他的因素會影響趨勢，從其他現象訊號來推測趨勢，會比猜測市場預期更容易判斷股價的變化。
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投資人心態樂觀的時候，遇到股價下跌會認為只是短線技術修正，認為遇到月線、季線等就有支撐而能夠止跌，這樣的預設特定想法是危險的，但一般人卻都有這樣的想法，因為在漲勢過程總是跌到支撐價位就能夠止跌回升，經驗讓一般人覺得支撐價位就是用來抄底撿便宜的，不過一旦趨勢轉變，所謂支撐都不存在，預設止跌的想法或甚至動手抄底，結局會是套牢虧損。

上周三(10/28)台股指數大漲近千點，看似在季線附近止跌，但成交量明顯萎縮，在技術分析認為漲勢需要成交量確認，量增價漲才是有效訊號，上週三大漲並非有效訊號。

本來大家在觀望，不太確定能否止跌，少數人覺得會止跌而進場，但進場而股價上漲後卻發現認同、願意跟進的人不多(成交量萎縮)，這種現象顯示的是還沒止跌，於是再引發新一波賣壓，形成反彈的時候量縮，接著下跌卻出現較大的成交量，且跌破原本低點。

實際任何時候都不應該認為股價有所謂支撐價位，只能說是觀察能否止跌的價位，實際應該是觀察市場各種變化跡象，從中推測能否止跌，而不是預設跌到甚麼位置就要撿便宜，下跌過程先別急著找止跌訊號，而是要想原本造成下跌的因素、下跌驅動力量是否已經消除？或是多空力量是否達到平衡？有沒有甚麼訊號或現象足以推測行情已經止跌？

市場表現經常出乎意料之外，例如今年經濟成長率很高，企業獲利大幅成長，以優異基本面當基礎，投資股市應該很容易獲利？事實不見得如此。

上市加權指數近期回到季線附近，距半年線也不遠，部分股票甚至已經跌到年線附近，櫃檯指數跌破半年線，以指數表現概略推測近幾個月進場的資金都不易獲利(當然有個別股差異)，在市場交易熱絡(成交量較大時)時進場的幾乎都處於套牢狀態。

股價表現是和企業獲利有關，但同時也和市場的預期心理有關，如果現在獲利很好，但預期未來獲利不會再更好，股價可能不漲反跌，或是現在獲利衰退，但預期獲利將由谷底翻揚，股價將會領先上漲，市場的預期心理會反映在本益比的變化，如果預期未來前景樂觀，交易者願意接受較高的本益比。

股價=EPS*本益比，如果企業獲利在成長(EPS上升)，且本益比也在上升，無疑可以讓股價形成明顯的多頭漲勢，如果獲利在衰退(EPS下降)，本益比也下降，會讓股價形成明顯的空頭跌勢，但如果獲利成長、本益比卻下降，股價該漲或跌，或不漲不跌？
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市場上普遍的共識，是AI持續發展會讓台積電未來持續擴張、獲利持續上升，公司喊獲利沒有天花板但也不會一夕爆增，穩健持續成長的獲利會成為台股中流砥柱，台積電股價隨獲利逐步墊高，台股指數也會持續被抬升，市場觀點的計算是預估台積電未來EPS可以達多少，乘合理本益比來推估股價，再對應台股指數可以上看5萬、6萬甚至7萬點都有。

看似合理的計算，存在一個不易計算的變數或疑問：合理本益比是多少？本益比並非固定不變的數值，企業獲利成長特性、資金(利率)狀態、市場預期心理等因素都會影響本益比，台積電的獲利成長性及營運資訊透明，不易出現意外狀況，但資金狀況與市場預期心理的變化較大，足以讓本益比有較大的波動，萬一情況是台積電獲利倍增，但本益比數值減半，股價=EPS*本益比，獲利符合大家的預期，但股價不會動，指數要上看多少？

合理本益比是多少？誰說了算？

明顯的例子是記憶體族群，產業指標領袖、企業經營者都說記憶體會持續缺貨，價格會持續上漲，企業獲利成長幅度很大，不過本益比就是相對較低，覺得股價委屈、太便宜？股價不會因為投資人覺得委屈或便宜就上漲(或下跌)，透過市場交易而形成的股價(或本益比)就是合理本益比。

這波究竟在跌什麼？是近日常見的疑問，股價下跌一定會有個明確的理由？有時是會有明確的原因，例如通膨與利率、景氣循環、產業成長變化等足以導致股價修正，有時候不一定需要具體的原因，可能只是大戶想改變資金配置，賣出的股票數量比買進的更多就會讓股價下跌，但即使是景氣或企業基本面問題讓股價下跌，初期一般投資人也多半無法預料，剛開始無法知道股價究竟在跌甚麼，不需要探究下跌的原因，而是要在尚未下跌之前就先考量投資風險。

股價漲多乖離太大、股價太貴是風險，融資增加太快是風險，利多不漲是風險，通膨與利率變化是風險，市場對於前景太樂觀，籌碼太凌亂而存在群眾效應都是風險，只是在股價尚未下跌之前，一般散戶不太會認真看待風險，或覺得在AI前景樂觀的情況下這些都不是風險，實際風險隨時都存在，只是沒有被認真看待。

股價跌了就使乖離縮小、變得不會太貴，股價跌了會使融資減少，使價格相對應利率而調整，股價下跌會減少盲目樂觀......等，股價下跌使這些風險被看見並調整，在無法預知未來的情況下，這些風險的總和就是股價下跌的理由。

至於景氣或企業基本面有沒有改變，無法預知，但如果上述的風險都已經透過股價下跌而有所修正調整，股價還是持續下跌，就得懷疑除了原本存在的風險之外，還有其他更嚴重的問題。
風險隨時都存在，只是沒有被認真看待，但何時是該認真看待的時候？

股市下跌過程中投資人會抱持著希望，期待跌到XX就能止跌，期待甚麼因素(期貨結算、財報公布、利率政策.....)之後就會止跌，多半是因為原本就樂觀的認為股價會上漲，認為只是暫時休息而不覺得是轉為跌勢，另一方面是新聞訊息對於行情總是偏向正面的解釋，找理由解釋實際股市走向和原本期待與認知不符的現象，這樣的新聞報導才能和被套牢的投資人有共鳴，才顯得貼近投資人的心理，只不過這對於解決困境毫無幫助。

如果股市表現和原本的期待不符，甚至朝預期相反的方向發展，把過錯推給別人承擔在心理感受似乎比較輕鬆(例如外資誤殺、等外資認錯買回都是媒體常用詞)，實際需要認錯的多半是自己，當股市表現和原本的期待不符，需要思考是否判斷錯誤、是否對前景有不切實際的期待，而不是找理由解釋股價表現。

企業獲利成長是真的，股價下跌也是真的，兩個真實情況卻形成互相衝突的發展，投資人傾向相信其中一個真實情況，認為另一種是錯誤、會被修正的情況，例如認為基本面沒問題，股價只是誤殺，一定會漲回來，但是萬一是另一種情況呢？萬一是股價領先跌，基本面隨後轉弱？
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資金情勢的變化對於企業營運、股價評估、市場心態都有重大影響，但多半不是立即讓市場激烈反應，而是有延後、緩慢發酵的現象，初期在通膨壓力出現、利率已經上升，但股市還在繁榮樂觀的狂歡氣氛中，原因之一是景氣基本面仍熱絡、企業獲利還大幅成長，另外是對於資金情勢的變化還有觀望心態，認為升息只是暫時的預防措施，以為較高的高利率不會成為常態現象。

貨幣政策或利率調整的效果通常需要一段時間才逐漸傳導達到經濟體系，例如資金調度的利率要等舊的到期之後才適用新的利率，對於利率變化敏感的大戶，可能利用這段利率壓力暫時尚未全面上升之前，市場還在繁榮樂觀的狂歡氣氛中，藉各種利多新聞減碼持股以調整資金配置，在市場氣氛尚未轉變之前，股市還不會跌，新聞的樂觀正面報導還有助於吸引散戶承接大戶出脫的股票，維持股價不墜。

資金情勢的變化對股市的影響不是立即快速反應，何時才會在股票市場見到明顯效果？實際無法預知，投資學習的是要能看到資金情勢轉變的現象，觀察市場裡的各項徵兆，推測判斷這些徵兆是否來自於資金變化所造成的壓力，判斷資金情變化的風險嚴重程度，另外是資金情勢變化時，股市位階高低也是重要關鍵，股市位置偏高時遇上資金情勢改變，所造成的修正會比較為劇烈。

觀察資金對於股市的影響，需判斷外部環境變化與股市內容調整。
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10月初股市雖仍創新高，但創新高的內容無法讓多數股票受益，創新高的股票數量減少，且包括股王之內的高價股有不少是反向下跌，整體成交量也無法回升，技術面不具大幅上漲的條件，在市場看好要達五萬點之前開始回跌，不過在AI相關企業基本面表現優異、展望樂觀，及明顯成長的景氣數據之下，多半市場觀點認為未來仍是樂觀的，認為經過整理還是可以繼續上漲，技術面表現與市場的樂觀想法不一致，這樣的樂觀沒有問題？

台股裡AI相關供應鏈企業的獲利確實大幅成長，前端提供AI的模型應用的還沒有獲利，賣鏟子的先賺大錢，但這現象不可能長期持續，只有前端應用可以真正挖到寶藏，賣鏟子的獲利才能持續。近日有新聞提到AI的發展限制之一是資金，利率上升也讓投資報酬的合理性需重新評估，挖礦的還沒有創造出合理的報酬就已經面臨限制，也可能被重新評估價值，這就可能讓投資人聯想，下一個需要重新評估價值的企業就是賣鏟子的。

另一個事件是網路訊息提到聯發科限制員工在AI先進模型的使用量，推測是投入與產出的效能沒有達到合理程度，或是說是把AI對於生產力的提升想得太美好，實際不一定可以達到預期效果，或是可能還需要摸索，在聯發科是如此，相信在多數認為可以用AI提升生產力的企業都會是如此，這現象會減緩AI需求成長的速度，或是說AI的發展由不計成本變成必須考量成本效率，必須是合理的報酬率才值得投資，出現這樣限制的源頭還是資金(成本)。

資金情勢改變的影響是全面的，改變企業對於營運成本效率的評估，讓市場對於企業價值重新評估，調整看待企業成長的風險，改變市場心態由追逐成長風險轉變為保守。
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股市是領先指標，沒有人能事先預知股市為何漲或跌，如果有人知道股市為何漲跌，股市就無法成為領先指標，所以對於股市的任何解釋都只是一種猜測，包括所有媒體名嘴對未來的看法，越是信心堅定越不可信，對於行情的解釋只適用於已經發生的事，對於未來發展的描述只是一種期待。

在台股超越前波高點創新高時，市場充滿信心認為台股就要突破五萬點，列出各種台股應該有五萬點的理由，這些理由是正確的，但它是從去年以來上漲的理由，是解釋已經發生漲勢的理由，不是未來能否達到五萬點或再創更高價的理由，因為這些理由都只是已知已經發生的事、不是領先指標，不足以指引股市的走向。

股市最危險的時候是，大家都信心滿滿的認為行情應該繼續上漲，自信的認為已經看對趨勢、站在趨勢之上，認為趨勢只會依照自己預測的方向前進，過度自信就會輕忽風險，甚至擴大承擔風險(融資餘額創高)，過度自信會把自己的觀點當成領先股市的想法，最後多半會受到市場教訓。

商業社會運作是動態的、隨時會改變的，供需關係會改變、資源運用會改變、景氣會改變，股市行情方向也會改變。實際沒有人能預知未來如何發展，只能概略猜測哪些因素可能會有變化，投資的學習是要把這些潛在可能改變的因素納入考慮，當作風險因素而提前想好對策。目前哪些是被認為可能影響或改變行情的因素？
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當特定產業有明顯成長趨勢時，產業裡的各相關企業都可以感受到景氣好轉的跡象，多半供應鏈上下游各企業的股價都有機會表現，但實際各企業營業內容不一樣，特定產業對營收獲利貢獻的比例不相同，雖然各企業股價都有機會表現，表現空間還是有很大的差異。

如果股市裡充斥著樂觀的想像預期，不論企業受惠產業成長的比例高低，只有沾一點點邊或還沒有真正貢獻營收，都會讓市場資金追捧，多數股票都一起上漲，形成較強勢的股市行情，不過一段時間之後，企業的營運受惠程度差異會開始顯現，市場資金流向開始分歧，個股表現的差異逐漸明顯，不再只憑樂觀想像就能吸引資金，或是換個角度思考，資金已經不再充沛、不再盲目，基本面跟不上市場預期，或股價太高貴，或前景有疑慮的個股，會面臨估值修正的調整，這應是目前行情面臨的狀況。

成交量比起先前大量區萎縮，是資金已經不再充沛或不再盲目的具體現象，前景是否有甚麼變化是很難預知，雖然企業營收獲利仍在成長，股價創高的股票數量卻減少，或是原強勢類股休息而轉變由其他類股表現，加上成交量萎縮與個股修正壓力等現象，都在說明行情特性已經轉變，至少是從普遍樂觀想像的氣氛中，轉變為檢驗企業實質獲利成效，或考慮股價與對應報酬率是否合理的問題，再加上籌碼特性而使類股表現和過去呈現不同的樣貌。

股市下跌就有人會問行情在跌甚麼？股價下跌不需要理由，只要有人想賣股票，賣股票的壓力多過於買進的力量，股價就會下跌，技術面在相對高檔區出現量增的長黑，是賣股壓力較大的具體現象。

股價是領先指標，剛開始下跌初期多半無法知道下跌的真正原因，如果知道為何下跌，股價就不是領先指標了，只能從風險角度來看待股市行情，當市場情緒過度樂觀、當技術面出現異常、籌碼出現不利於股價的現象等風險訊號，就要小心股價有修正的壓力，至於究竟是否前景轉變了或是有甚麼未知的利空，或只是短線波動，要等一段時間才知道，應是注意風險情境的變化而不是猜測下跌的理由。

實際每天都有人賣股票，有人買也有人賣才會讓交易成立，如果買賣雙方力量差距較小、互相抵消，就讓股價維持在較小的區間波動，股價形成趨勢是買賣雙方力量出現明顯差距，力量往某一方傾斜就會形成股價較明顯往單一方向波動。

指數在10/5出現帶量的長紅，似乎有突破原本受到壓抑的行情，但隨後拉回且跌破長紅低點，會變成假突破的疑慮，假突破是負面訊號，因為它打破了原本的樂觀想像，展現上漲力量不足、缺乏追價力量的情況，也暴露了部分大戶主力拉高出貨的陷阱，是技術面需要注意的風險情境，只是不同類股有不一樣的風險。
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