SmartMoney投資日誌

一般人重視的投資機會或風險多半是由股價波動角度來看，因為股價是基本面的領先指標，股價漲跌預告後續基本面的走向，認為股價上漲就是有投資(投機)機會，

這是合理的想法，但不夠完整，例如若景氣持續衰退但股價卻上漲，或景氣復甦但股價卻下跌，使股價與基本面背離達到某個程度，股價上漲反而有較大的風險，股價下跌可能成為進場機會。

股市裡說基本面與股價的關係是人溜狗的關係，問題是有時候並不知道人究竟是走向哪個方向？狗往前走(股價是領先指標)未必代表人就會往前走，

投資(投機)是藝術而沒有標準答案，是因為同時有理性邏輯，也有情緒心理因素，兩者經常相互衝突，

合理的投資是在適當的時機採用適當的決策主軸，當漲勢正強烈、市場氣氛正熱絡時，可以追隨市場情緒，市場總是能把股價帶到超乎想像的位置，但又必須適時踩煞車，在眾人貪婪時保持理性而知道應該恐懼，

何時？何種情況下該從市場熱絡的氣氛中離開？投資該追隨趨勢，但在趨勢延續達一定程度之後卻又該逆勢操作，由追隨趨勢到逆勢的轉換，依照什麼樣的原則來判斷？

人的頭腦裏有一個自動篩檢器，決定要關注哪些事情，而形成當下的心態與想法，但這多半是直覺的，自己未必能意識到自己的決定，

頭腦裏的自動篩檢器運作時，投資人不一定知道自己為什麼對於前景樂觀或悲觀，也不知道自己只選擇性的關注樂觀或悲觀單一方面的資訊，因此很容易以偏誤的觀點做出不合理的決策。

股市裡都是機會與風險並存，有好消息也同時有壞消息，只是當市場普遍較偏向於樂觀時，一般人頭腦裡的資訊篩檢器會受影響而自然選擇關注較多正面、樂觀的訊息，

影響股價中長期趨勢的基本因素是資金、心理預期或想像、企業獲利成長或景氣基本面，

中短期的波動未必需要具備上述因素的配合，但中長期若缺乏上述條件，會讓漲勢難以延續，

目前股市上漲時間已達5個月，指數漲幅超過25%，基本面似乎還停留在想像會好轉而尚未真的好轉，因為外銷訂單及出統計還是明顯衰退，同時，與資金息息相關的M1b年增率仍持續下滑，且低於M2年增率，

影響股市波動的原因非常多，若以單一理由解讀市場現象，不僅造成偏差誤解，更可能影響對於風險危機的判斷。

近日台股成交量萎縮，5日均量低於月均量，月均量開始下滑，有觀點認為這是長假前資金退場的因素，這是合理的解釋，但只是眾多原因之一，

多數時候成交量萎縮的主因，是有部分個股行情已經轉變，或是行情陷入休息、無利可圖，預期即將修正，不論是否有較長的假期，技術分析裡成交量萎縮是一項警訊。

適合進場投資股票的狀況會是什麼樣貌？一般說是要在眾人恐懼時貪婪，在市場氣氛很糟糕的時候才是股價相對低點，

不過，這樣的描述很模糊，很難當成投資的依據，於是有觀點是用景氣燈號當依據，景氣藍燈代表景氣低迷，是股市相對低點區，

以中長期觀點，當景氣復甦而燈號回升之後，股市加權指數會隨景氣而上升，就可以看到獲利成績，這是一種可行的方法，不過還是有些需要注意的細節。

股價透過市場交易決定，影響股價的因素是資金與籌碼，資金買進的意願較強，流通籌碼相對較少，股票籌碼供不應求，價格就會上漲，

由於牽涉到買進或賣出的意願，可以說信心或預期心理是影響股價的重要因素，

中長期而言，對於企業的信心是來自於營運的績效，過去總能交出亮眼的營運成績，也能提供合理的投資報酬，自然會讓投資人有信心，願意繼續持有股票，並吸引資金持續進場，

新聞或雜誌上的各種看好的理由，卻多半是因為股價上漲之後才被編寫出來的理由，如果股價慘跌，新聞裡只會看到悲觀的理由，買進股票的理由絕不應是報導所見原因，但應該是什麼理由？

因為景氣落底即將復甦？誰能確定？這只是一種推測，更何況景氣復甦也不保證股價就會上漲，

如果股價不便宜，景氣繁榮也未必會讓股價上漲，如果股價已經領先出現一定程度的漲幅，景氣復甦也無法讓股價再有更多表現空間。

由於股市涵蓋的範圍非常廣，從任何單一角度看，都無法理解全貌，對於股市現象的解讀多半有所疏漏，

新聞裡的股市漲跌原因也只是看圖說故事、編理由，不需太認真，多半股市裡真正的重點不會在新聞裡出現，

例如新聞裡經常會出現法人因為看好什麼產業或企業前景，於是調高個股目標價，股價可能真的會上漲，但實際情況卻經常是短線上漲之後開始出現更大的修正，

股價的波動有時候會合乎常理，營收成長可以帶動股價上漲，營收衰退讓股價下跌，本益比、高殖利率個股就有獲利空間，或是比較符合技術分析的常態，維持在均線之上，跌回均線就是加碼的機會，

但有時候卻不會符合這樣的發展，營收衰退的股價也會漲，營收成長卻下跌，均線失去技術面的參考意義，

股市經常出現看似有道理的決策方法，執行起來卻是很糟糕的結果，有時候卻相反，沒有考慮清楚各種影響因素，亂投資卻能帶來獲利，尤其在中短期內很可能良好決策而帶來壞結果，壞決策卻帶來好結果，主要是因為中短期內的股價波動不一定符合理性邏輯。

股票的價格是由市場裡參與交易的投資人決定，如果參與交易的人夠多，每個人都無法影響其他人的決定，股價不會受到特定力量的操控，

必須是多數人的共識才會形成股價的趨勢，大型權值股相對比較具有這樣的特性，

但相反的，若參與交易的人較少，並且其中有少數人的資金規模相對較大，就會對於股價具有較大的影響力，

股市維持在農曆年後跳空大漲的位置附近，其實沒漲，

雖然這段期間似乎有些利多，不少企業宣稱已是景氣谷底，下半年可望好轉，在這些好消息之下，農曆年後加權指數開盤價是15291點，至上周四的收盤價15221點，還低於農曆年後開盤價，是週五大漲才使市場氣氛又再變好一些，

就指數而言幾乎停滯，融資餘額由1511億上升至1680億，比起股市由低點以來的漲幅，融資增幅還不算太大，但是當指數停滯，融資卻不斷增加時，股市的風險正在升高。

人對於事物的理解有很大一部分是來自於想像，把所見的現象和記憶中的情況做連結，依照過去的經驗來推測眼前的現象會如何發展，

所以在說明或解釋事件時，拿過去的實例來類比眼前的現象，就會比較容易理解，例如最近美國地區銀行倒閉時，有些報導會把事件解釋成類似於金融海嘯時期的雷曼兄弟危機來臨，

不過真實世界裡每次事件，在不同的時空環境下，成因、影響力、後續發展都會有差異，如果用雷曼兄弟的事件來想像，會擴大恐懼的情緒，若又在這樣的情緒下做出投資決策，恐怕不是好的決定。

股市累積一定程度的漲幅之後，相對低點進場的投機客會有獲利出場動機，但不一定會完全退場，應該是看整體市場情況或前景展望而定，

問題是哪些股票會優先退場？哪些可能繼續持有？哪些會較晚才退場？

一般投資人進到股市首先想的是要買什麼股票，這是從機會的角度看待投資，有時候可以換個角度想，思考不要買哪些股票，從風險的角度出發，可以避免因為貪婪而忽略機會背後的風險，

整體上市櫃企業前二月的營收年減近一成，多數個股呈現衰退，如果投資股票要找營收獲利成長的企業，從去年底開始就變得相對不容易，

但是當企業的營收衰退越來越明顯，股市行情卻是不跌反漲，從基本面營收角度來看，投資的風險相對較高，

或其實市場認為現階段雖然營收衰退，但預期已是景氣谷底，後續景氣可以逐漸好轉，所以股價合理？

由去年底開始的漲勢過程，利空消息從頭到尾都沒有消失，包括企業營收獲利衰退，通膨尚未降到較低的水準，聯準會仍會繼續升息等，

但先前利空消息對於漲勢沒有影響，最近開始比較容易壓抑股價的表現，除了因為企業公布實質獲利數字不太好看之外，另一個重要原因應是股價相對位置，

上市加權指數累積漲幅超過三千點(25%)，漲幅夠大時甚至不需要利空，股價也會回跌，更何況目前還有一大堆利空，這會是行情結束而重回跌勢嗎？

對於市場主力大戶而言，若要收割韭菜，需要事前培育並仔細灌溉，投資人的貪念就是生成韭菜的最佳肥沃土壤，

讓股價持續一段時間的上漲，大漲三日，散戶不請自來，或是讓股市看起來不會跌，美國股市下跌時讓台股相對抗跌，就是生成韭菜的環境。

美國聯準會釋出利率可能更高，三月仍可能升息兩碼，美國股市下跌反應，台股維持相對抗跌，櫃檯指數還上漲且創高，

股市不是完美的數學邏輯可以解釋的地方，沒有辦法每次帶入公式就得到相同的結果，

有時候看到美元升值，接著股市就大跌(例如去年的現象)，有時候美元升值卻和股市波動沒有關係，而換成是利率、通膨、經濟成長率、景氣指標等等都一樣，

看起來應該和股市有關的變數，在實際市場中短期波動中不一定有關，它還是會影響股市，只是短時間內暫時被忽略，投資人轉而關注其他變數或題材。

過去一個多月的時間，上市加權指數看起來停滯不前，實際多數時間上漲家數總是多過於下跌家數，櫃檯指數持續有創新高表現，股市行情比表面看到的更熱絡，

因為上市加權指數停滯而讓投資人覺得有疑慮或半信半疑，指數沒有明顯的大漲，投資人就不會預期行情可以延續？

多數時候投資人自身也未必知道心理的預期從何而來，對於行情的懷疑不只是因為指數停滯，

最新公布的景氣對策信號是藍燈，分數創新低，對於股市而言，景氣低迷已經不是新鮮事，不會對股市造成影響，

但景氣領先指標經回溯修正已經連三個月上升，符合股市呈現的現象，已經由低點反彈上漲超過三個月，

也代表股市並非單純跌深反彈，而是具有景氣止跌的意義，景氣的前景可能逐漸朝正向發展，是景氣數據帶來的初步正面消息。

藉由觀察大戶或法人買賣股票，追蹤籌碼的變化，對於股價趨勢的判斷有些幫助，但又不是絕對的正相關，仍然需要一些經驗，或是依據環境、基本面、不同情境的解讀，

例如經驗上在股市的相對高點區都有外資的大幅買超，投資人要跟隨外資買在高點？

外資或大戶主力買股票有各式不同的理由，看好前景只是其中一種，而且投資人必須認知，當大戶或法人看好前景而買股票時，不會大肆宣傳，

投資人無法預知企業前景能否改善，不知道景氣能否好轉，只能在不確定的情況下做決定，因此必須思考哪些現象可以成為決策依據，且要盡量降低不確定性的風險，

其中之一是依據景氣的數據，在景氣谷底區或景氣成長期投資，由於景氣衰退期間的股市已經有過大幅修正，股價相對比較便宜，投資風險較低，

只是難以確認景氣谷底是否已經出現，難以知道景氣谷底會延續多久時間，如果太早進場還是有套牢風險，在尚未見到景氣領先指標好轉之前，暫時還是必須保持風險警戒。

股市如果經歷足夠規模的漲勢或跌勢，累積不小的漲跌幅度之後，極少在短時間內就扭轉趨勢，

例如去年的跌勢在10月底見到最低點，月均線大約在11月中轉為上揚，季均線則在11月底開始緩緩上揚，期間11月中~12月底有過一段震盪整理，後續才出現今年初的漲勢，約略算花1~2個月或更久的時間才扭轉跌勢。

近期上市加權指數的最高點在二月中，月均量，月、季均線仍持續上揚，推測即使要轉為下跌也需再花一點時間，更何況現在還有不少個股持續上漲，暫時整體行情尚未結束，

金融業是寡占特許行業，具有一定的經營門檻，不會(不能)倒閉，長期投資有基本的安全性，

不過，報酬率是否合理，獲利能否維持穩定卻是另一回事，較大的景氣與財經情勢變動，都與金融業脫不了關係，

金融業會隨著景氣繁榮而大賺，也會因為情勢變化而虧損，金融股其實具有景氣循環的現象，是長期以賺取股息為主的投資時需要考慮的特性，在景氣衰退時期的股息可能會令投資人失望，例如玉山金(2884)公布股利後引來失望性的賣壓。

投資或投機獲利的基本原則是低買高賣，問題是不知道哪裡是低？哪裡是高？

一般人的直覺就是參考過去的股價線圖，一目瞭然可以看見什麼價格是高，什麼價格是低，不過這樣的直覺很危險，

因為股價取決於未來的財經情勢、基本面狀況或資金與籌碼動向，與過去無關。

如果不是整體財經情勢大幅改變，例如去年的通膨與利率急升，或是景氣明顯衰退，多數時候股市不易齊漲齊跌，

因為每一種產業的景氣狀況與供需條件多少都有點差異，或是投資人處理資金或持股的調整也會有先後順序，所以股市趨勢的調整轉變不會在短時間就完成，

在股市技術面多是維持來回震盪波動，形成底部或頭部或整理型態之後才進入下一段行情。

據報導巴菲特的波克夏賣出了台積電ADR大部分持股，這則訊息出現當日讓台積電股價跌了3.67%，再前一季則是因為波克夏買進台積電ADR而讓股價大漲，

不過，實際股價不是因為波克夏的買進或賣出才上漲或下跌，因為訊息公布時波克夏的買賣交易已經完成，而是追隨的買盤或賣壓才造成股價波動。

股市的投資人可以概略區分兩類，一種是不管其他人如何判斷，不理會漲跌波動，只要價格(預期報酬)合理就可以投資，即使股價處於跌勢也可以買進，因為堅信股價波動會回歸合理股價，可以等到股價回歸漲勢，

覺得景氣數據很糟糕，股市不應該上漲，或是成交量不夠，連月均量都達不到卻能創反彈以來新高，確實沒什麼道理，

牛頓說：可以計算出天體運行的軌跡，卻算不出人性的瘋狂。投資無法期待股價總能依照理論原則而波動，甚至股價波動會有許多時間都不符理論邏輯，投資人就是要在瘋狂的市場裡避開風險，找到獲利的機會。

雖然股價表現可能超乎常理，但投資人的原則卻必須符合常理，而其中所謂常理，不單純只是理論上股價應該如何表現，還包括許多是理論以外的慣例，或是隨時可能因情勢不同而改變的市場心理，這些才是最不容易掌握的常理，

各企業的一月份的營收，(年增率)衰退是普遍的現象，維持成長的較稀有，如果要看營收來決定是否投資，恐怕現在不是投資的好機會，

營收狀況當然是決定投資與否的重要因素之一，不過，並非是唯一的因素，還有其他重要的因素也必須考慮。

整體上市公司一月份營收衰退近10%，但其中鴻海單一企業營收達6.6千億，佔上市全體營收3.1兆超過20%，而鴻海的營收年增率達48%，如果扣除鴻海所增加的營收，其他上市企業的衰退更嚴重，

加權指數在農曆年後第一天漲了560點，達15493點，而上周最高點是15631，用兩週的時間只漲138點，看起來好像市場氣氛好轉了，其實指數停滯不前，

櫃檯指數才是持續上漲的行情，但短線已累積不小的漲幅，有漲多休息的壓力，

整體而言，由於月均量仍持續上升，月、季線維持上揚，技術分析角度認為行情尚未結束，不過上周看到部分個股有較明顯的回跌或休息，

財政部公布一月份的出口年減21%，各類別產業全都明顯衰退，可以預期多數企業一月份營收數字不好看，但是否會對股價造成負面影響，卻是因個別企業而異，

有些企業即使營收衰退也無礙股價的表現，原因之一是市場普遍已經預期一月份的營收會衰退，春節讓一月的工作天數縮減，營收降低是合理的，2、3月份的營收是否能夠合理回升才是影響的關鍵，

展望(或預期、想像)前景較好的企業，股價表現不會受到一月份營收成績的影響。

技術分析角度成交量增而大漲是正面訊號，但較大的成交量也代表後續需要更大的成交量來推升股市，才能維持量增價漲的多頭現象，

若成交量無法繼續擴增就使得爆量位置成為相對高點，這個現象是近日的台股表現，台股在農曆年後爆大量上漲，後續成交量未能繼續擴增，行情就有陷入停滯的跡象，大致維持在爆量當日(1/30)價位區(15300~15500)來回震盪波動。

爆大量出現相對高點未必會立即轉為下跌，因為成交量的擴增意味市場轉趨熱絡、人氣回流，如果沒有意外不易立即結束行情，多半可以維持在高檔區來回震盪，

上週、上個月外資大幅買超台股，金額都是台股史上次高記錄，外資大買是股價上漲的助力，應要持續看好？

外資買超的新聞裡都是樂觀氣氛，但新聞只會提到外資買超金額的記錄，卻不會詳述歷年來外資大幅買超之後的股市究竟如何發展？這就是投資人需要自己去研究思考的功課。

在股市經驗裡，相對高檔區都有外資大幅買超，相對低檔區則有外資大幅賣超的狀況，

影響股價波動的因素很多，好消息不一定能讓股價上漲，壞消息不一定會讓股價下跌，要看市場多數投資人在意或預期的是甚麼，

利空不跌是相對低點，股價可能轉為上漲，利多不漲則是相對高點，股價轉跌，利多上漲或利空下跌，則是原本漲勢(或跌勢)延續的現象。

美國聯準會宣布升息一碼，說抑制通膨已有進展，這是正面的消息，雖然是符合市場原本預期的狀況，股市上漲的表現，是原漲勢延續的現象。

股價指數呈現整體行情的概況，但個股的表現會有些差異，

對於一般投資人而言，可能遭遇的風險是以指數判斷行情狀況，個股的表現卻和指數不一樣，而形成判斷上的失誤，

例如前天指數下跌，但實際上漲的股票數量明顯多過於下跌的股票數量，如果因為指數弱勢而判斷行情轉弱，可能錯失個股續漲的機會。

一般推測今年上半年企業營運狀況仍在谷底，下半年景氣才會好轉，不過股市的反應未必和實際景氣發展的時間一樣，

景氣尚未落底時股價就會止跌轉漲，等到景氣落底時股價可能已經漲過一段而陷入休息，

在景氣尚未好轉時看到股市表現強勢，一方面需有一點風險意識，股市可能是跌深反彈，或還在震盪打底的過程，終究會受到基本面的景氣因素的牽制，

誰能預測台股在農曆春節假期後開盤會大漲？如果是看到假期間美國費城半導體指數大漲才預言台股會漲，而且是以半導體指數領漲，是大家都知道的事，對於投資決策沒有任何意義，

要在假期之前、費城半導體指數尚未大漲之前，就依照各種現象或經驗做出決定，如同開盤大漲之後要不要再追價？以什麼現象或理由來判斷漲勢可以延續？

假期後的開盤大漲可以放心追價？不擔心開高走低？

假期前公布第四季經濟成長率是負值，可以預期有許多企業財報成績不太好看，是曆年假期後股市要面對的考驗，但是否會對股價造成負面影響？

不一定，財報成績固然會影響股價，但更重要的是實際成績與投資人所預期的差距，及未來的展望，

如果營運不佳的狀況是大家早已經知道的事，股價已經先跌過了，就不易再對股價造成更大的傷害，除非是比原本投資人所預期的更慘，且前景看不到好轉的跡象，才會讓股價再繼續修正。

投資與投機觀點雖不相同，卻不是完全逕渭分明的運作，一個投資者可能是以中長期投資為主，但同時也會採取投機角度的方法，

看好前景時，未必會立即進場，而是等待價格轉漲之後，在投機角度認為波動情況是相對安全才投資，或是看壞情景也未必立即出場，甚至是利用市場熱絡時拉高股價，利用市場的投機氣氛而能夠以更高的價格出場，

實際多數大戶、法人是以投資角度思考風險與判斷方向，但是以投機角度來執行，既是投資也是投機。

如果不是突然出現的意外好、壞消息，一般在預定時程內公布的訊息，事前多半投資人先有預期觀點，並且已完成持股調整，所以大多不會造成股價趨勢改變。

台積電公布獲利與展望之後股價大漲，是因為前景展望變得樂觀？

這是一種解釋角度，實際未必如此，去年的看法就已經說今年上半年是谷底，下半年可望好轉，台積電法說並未改變這樣的觀點，